04-04 书房拾遗第148期 S08-04
原创 半隐唐朝 唐书院2024-04-04 20:02江苏
前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。
收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第148期。
腾茅五美福果：为什么每次都会在大跌之前打光子弹？
去年腾讯300-330茅台1900打光然后暴跌，今年腾讯300-330茅台1800打光然后开始大跌，没有一点点进步。市场真是就跟盯着我似的！
唐朝：只要坦然承认自己永远预测不到大底，你在股市的命运就注定，要么是“大跌之前就打光子弹了”，要么是“我还没下手它就翻倍了”，二者必居其一。
2023年10月21日
风尘侠隐：唐师，帮我一个朋友问一句，我虽然想反驳他。各大国外媒体一致批判A股投资环境，各大外资跑步撤离，您认为目前的A股市场还有投资价值吗？
唐朝：反驳别人干什么呢？自己用自己的钱说话，有没有价值都是自己的事儿。你穷的时候，摆再长的道理都是冰凉，等你从股市赚到钱了，说服力自动就浮现出来了。
0.0：你问一个一直满仓并分享了10年实盘的人，A股市场有没有投资价值，他如果说没有，你信么？
佐渡：芒格也说：我能理解冈拉克的想法。他对中国有疑虑，不去中国投资没什么不对的。人和人的想法不一样。
冈拉克对中国有疑虑，我是对俄罗斯有疑虑。我不会去俄罗斯投资。对于冈拉克的观点，我没什么想反驳的，只是我的观点和他不一样而已。
2023年10月21日
潘亚洲：老唐，你对腾讯的整个投资，从最开始到现在实际情况是坐了趟过山车，从结果来看肯定是有些意外情况没有预料到。
除了国家反垄断和游戏版号以及腾讯在投资领域的陆续退出，您还有没有总结其他的原因？
唐朝：这个倒没有什么需要总结的，它就是运气差一点点，和卖点只差一点点就转头下跌了。
这是我的体系里淡然承受的『成本』，不总结就是最优秀的总结。
至于你说的反垄断，游戏版号及其他a4，重来一次我也提前预判不出来，没有任何总结的意义，它们是需要丢给安全边际和宏观冷热的事儿。
史岭：“不总结就是最好的总结”，这是金句啊。
我们无需对每一个意外事件进行总结，但凡需要总结的都带有普适性。否则我们总结来总结去，最终无所适从。
唐朝：是的，很多没有意义的反思，会在未来的反反思里又被推翻，结果就是在摇摆之中浪费宝贵的投资时间和投资机会。
Learn：从2018年至今，你持股的腾讯股价没有变动。这5年，这笔腾讯的投资是否满意？靠每年分红，收益率也会比存银行低吧？
唐朝：不满意。这个答案你可满意？
一粒尘：投资这件事，千万别因为经验或常识而增长认知的傲慢和优越感，巴神说活久见的事还少吗？
但是话说回来，投资者能做的也只是在自己能力范围内做选择，至于宏观带来的意外，承受就是。
2023年10月21日
Min.：翻拾遗，66.6成本已经够低了，今天34.58。
唐朝：好实例，不要让“成本”影响了自己的决策。
樱远：机会成本才是成本，历史成本不是成本。
Nick：去除成本心魔，关键在于我们的理念是，股票是公司所有权（索取未来收益）的凭证，地变了，未来也变了，自然和成本没关系。
2023年10月23日
重飞的老鹰：A股2021年1月见顶，与之前美联储一路降息相关，之后到今天A股一路走低，又与美联储一路加息相关。
作为全球资产的估值锚，在今后价值投资的道路上，时刻关注美联储的利率政策并做出仓位管理，是否对提高投资收益有帮助？
唐朝：相关吗？那为何美联储一路加息，美股一路飙升呢？我搞不懂这么复杂的东西，所以也不关注。
2023年10月24日
Lei：唐师您好，请问一下1.资产负债表里面的存货跌价准备和利润表里面的资产减值损失存货跌价损失有什么关系？这两个对不上。
2.为什么有些公司喜欢在A股上市后还要去港股上市呢，像这种低估的时候去申请，不是相当于自己的股份便宜卖吗？
唐朝：1.前者是历年累积，后者是当年计提。
2.理由很多。穷是其中一条，要钱的时候贱卖也顾不得了。为了某些股东退出，为了引入国际投资者，为了拿到外汇便利海外使用资金......都是常见的可能，并没有一刀切的答案。
2023年10月24日
白泽：唐老师，不知道您研究过没，港股和a股在估值溢价方面的差异。
我的问题是，您之前在a股的茅台，赚了估值回归、企业增长和估值溢价三部分的钱。
港股会不会不同于a股，未来腾讯会不会只能赚到企业增长和估值回归的钱，而赚不到估值溢价呢？
唐朝：一样，我不认为会有什么差别。港股市场也是由『人』组成的，贪婪和恐惧的人性是不会变的。
2023年10月24日
-0.72%：老唐，家里人都不支持炒股怎么办？
唐朝：没遇到过，没经验。不过，一者，“炒”股注定是条死路，哪怕家人支持，为自己的命运负责，也尽量远离吧。更何况是家人“都”反对；
二者，如果你能用自己的日常一举一动证明自己是个靠谱的人，值得信任的人，而且你真的用自己的资金在做投资，而不是“炒（赌）股（博）”的话，我相信家人会支持的。
夜頔：炒股≠投资，我们只是将闲钱配置在收益率更高的产品上(存银行，买基金，买债权，买股权，)。在我们能理解的产品上进行比较。
2023年10月24日
小白：老唐，打新属于投机嘛？我的理解就是投机的一种，基于过去的统计概率在二级市场找接盘侠的游戏。
如果未来新股破发成常态，你还会参与打新不？
唐朝：这，你得先定义出啥叫“投机”，我才有办法回答。
不过，即使是，也没啥不对。投机不违法，也不是道德低点，能赚钱的话，投机就投机呗。
破发成常态，我估计就不会参与了。
2023年10月24日
李毓龙：看了唐师的所有书和公众号的核心文章，唐师表达出来的一种靠谱的估值方法是不是这样：
研究ROE20%以上企业，确定其竞争优势，满足利润为真的几大前提条件，然后用无风险收益率倒数即25～30倍来估值。对利润的预测可以参照券商研报。
那么，对于普通投资者，最难的地方就是找出企业的竞争优势？
唐朝：不，最难的地方是能够相信投资居然就这么简单。
2023年10月24日
Y.X.R：老唐，腾讯季报都公布有自由现金流，我算2022年加起来是884亿，比非国际利润低不少，为啥不用这个估值呢？
唐朝：现金流与提前或拖后的收入及支出（预收预付大额采购等）关系很大，有的年份这个数据会远超非国际利润。那时，你又用哪个呢？
2023年10月24日
唐朝：米勒的老婆是证券公司的office girl，自己日常下班比较早，于是每天下班就去证券公司等老婆下班，然后顺便沉迷在券商那儿的一堆企业研报里，忘了时间。
于是，他就机缘巧合地成了一名基金经理，这是运气吗？当然是，运气喜欢光顾有准备的心灵。
ViV：记得以前看过一篇文章，说你怎么寻找自己擅长的事情呢？
就是如果这件事让你情不自禁地投入进去，花很多时间都乐此不疲，而且看到别人做出成绩时跃跃欲试觉得我也可以的，那么它就是你的擅长和天赋所在。
2023年10月24日
唐朝：好逸恶劳是推动我们学习的原动力。没啥丢人的，这只是人的生物本能。
星光《BEYOND》：我们的这边教育勤劳吃苦人上人啊，我们现在要纠正这种歪思想。
2023年10月24日
唐朝：费雪这个“基本都见，但绝大多数不会再见”的思维模式，和我们之前聊过的“对谁都坦诚相待，但吃亏后就永远躲开”的思路，好像是一样的。
吃亏是“福”，是识人成本。发生的越早，自己代价越低。
青衫：“如果你不是一流的，那么就是不入流的”，这句话听着好熟悉。
乔布斯坚持认为：一流队员只喜欢同一流队员合作，这就意味着你不能容忍二流队员。乔布斯会侮辱任何一个算不上一流队员的人，以避免苹果出现太多的笨蛋。
唐朝：看来智者都有类似的思维模式，只是处理方式温和或激烈的差别。
2023年10月24日
黄鸿志：茅台镇都是那个茅台镇，微生物都是那些微生物，酿造技术几百年，应该也没啥秘籍可言，勾调技术，乡里乡亲的，也很难绝对保密。
为啥茅台股份出品的酒，就是比镇酒好呢？老唐觉得关键问题是啥呢？
唐朝：拷贝一段2014年写的回复给你：
其他厂家可以造出口感香味和茅台相近，且售价便宜很多的白酒。但存在一个二难选择：
如果想保持口感香味和茅台相近，就起不来量，一年生产个几百千把瓶，对市场的影响近于零。如果想起来量，口感香味就会迅速下滑至离茅台很远的地步。
道理简单，生产茅台所需的几大核心，其他厂家都不“大量”具备：
1）核心产区，基本被茅台公司占据，其他厂家只能选边缘或者下游；
2）老酒，茅台镇酒厂最老的老酒也就是八十年代的，不但量很小且缺乏持续性（极少有人高瞻远瞩跨越牛熊，从八十年代起，持续30多年，年年留存老酒），和茅台的老酒无论年代和数量均不可同日而语；
3）原料，当地糯高粱，先满足茅台，然后才可能轮到其他厂家捡漏。这已经由种植合同和行政力量合力造成；
4）酒师，几十年来，最顶级的技师都由茅台培育并在茅台工作。其他酒厂主要是茅台技师下班了，回去捣鼓，或者茅台技师退休了，被聘请过去捣鼓；
5）工人。熟练工人，当然也是主要集中在茅台公司了，无论是稳定性、工资水平还是说起来的荣誉感，但凡能进茅台的工人，不会去小厂。
或者换句话说，小厂的工人，只能从茅台选不中的劳动力中选，且平时传帮带的机会，会比茅台工人少很多，工人的进步，天然的也比茅台工人差；
6）设备，由金钱投入和行政力量决定了，茅台的设备是整个茅台镇最先进最稳定的。茅台水电气的稳定性，也是整个茅台镇酒厂中最稳定最优先的。
——唐朝2014年11月21日发表于雪球。
zr：茅台的201车间是在习酒厂里面，产量占到飞天产量的三分之一，习酒厂是在习水，离茅台还是有点远，难道习酒镇也是属于核心产区吗？
唐朝：不是。201厂并不生产茅台酒，主要生产王子酒的基酒。
2023年10月26日
老王：最近在学习手财，您写的很好，但记性不太好，看懂过后就忘，是不是应该多分析企业才能真正理解融入血液？
唐朝：是的，这和骑自行车差不多，运用后就不用记忆了，也很难遗忘。单纯记忆背诵，无法持久的。
2023年10月26日
山里人民宿：如果B股卖出（如古井贡B)，所得是港币吗？
要提现人民币的话，又需要进行一次港币换人民币且需要支付手续费吗？这样的话，比卖出腾讯直接所得是人民币更复杂吧？
唐朝：是港币。如果要换成人民币，要支付手续费。也不算复杂吧，就是换一次汇而已。
其实港股通卖出后拿到人民币，也经过了换汇和支付手续费的过程，只不过B股的港币是你自己可以选择换或者不换，而港股通卖出腾讯后是强制给你换成人民币，不允许你摸港币。
2023年10月26日
Sun：港美股ETF的折溢价是因为不同交易时间造成的吗？同一个指数、比如纳指，好几个ETF，是不是折价多，或者溢价少更值得买？
唐朝：通常是。不一定，规模，管理费，跟踪偏差，持股渠道......都可能是影响因素。
2023年10月26日
YaoYuan：老唐，别光聊酒了，聊聊最近的医药呗，快顶不住了，需要您两句鼓励！
唐朝：我不懂医药，无从聊起啊。
2023年10月26日
太子山下：请问唐师，你当初对于五粮液和泸州老窖的结论是，公司都是好公司，但管理层有瑕疵，靠不住，所以不投。
但洋河的管理层在上市前，把中低层职工的原始股骗回，强制退股，他们自己又增发了不少。这些行为能不能认定为（时任）洋河管理层不靠谱？
他们这些不光彩行径，也导致如今洋河没法加大比例分红，乃至被翻旧账，所以这是不是洋河的一个大问题呢？
唐朝：这是你听到的一面之词。
改制的时候，敢赌上身家的，发财了。那些当时不敢上的人，就喊不公平。
赌上身家的人，后来企业还是破产了，不敢上的人，就幸灾乐祸的开心，这就是人性。
这不是所有的国企都有，但起码也是八九成国企改制里都有。赌了，努力了，企业变成千亿级企业了，这就是创业者主要原罪。
艳阳天：1块钱的原始股，谁不敢赌？只是别人发财不想带你。这不是原罪，是罪过！
唐朝：当年国企改制，让职工集资，后来一分不剩的可一点儿不少。
什么原始股，那个时代，绝大部分人还担心着的是集资款股权款就是捐给国家了，哪里有什么原始股的概念？资本主义尾巴都比原始股认同度高。
探求真知：老唐讲得真好！2000年左右国企改制时，由于经营困难，很多国企以很便宜的价格出售都没人要。
当时买了的现在大部分都赚了。现在有很多人都在找当时买企业人的麻烦！
万物生长：现在依然还有一元转让的企业，为什么没人接手？
接手后，本来就资不抵债了，债务窟窿越来越大的多了去了。现在以幸存者偏差的视角追究幸存者的责任确实不妥。要查需要放在当时的背景中环境下客观评价。
CYYANG：如果没有这些空手套白狼，很多企业可以连渣渣都不会剩了。
最大的问题不是空手套白狼，而是所有权不明确或者唯一所有权造成的人浮于事，企业活不下去了。
很多问题都是历史遗留下来的，不能拿着现在的眼光去评判过去。就像现在仍然有很多问题，是由于私有财产从源头上缺乏保护一样。
Yan：是这样的。刚参加工作时恰逢国有企业改革，曾参与其中，集团母公司鼓励附属外围子公司改制私有化（卸包袱），各种政策极为优惠。
有魄力的几家子公司领导人积极响应，从此走向人生巅峰；而胆小者固守公司内部市场和所谓处级待遇，混吃混喝然后黯然退休。
稻草人：我说一个观点：当时情景下，洋河产品滞销，工资发不出，当时还有政治上的压力，上级要改制，甩包袱和做成绩。
在这个背景下，做这样的选择是真的很好了，如果事后看因为改制之后激发管理层干劲叠加行业周期，极大的财富效应，贫富差距太大，那是现在事后诸葛亮的看法。许多像洋河一样的老酒厂，最后是没有走出来的。
一心：提到这个问题了。我最近看招股说明书，2006年洋河股份实施增资扩股，当时的管理层以3倍PE价格进行增资（增资扩股价格为每股2.39元，2005年末洋河股份归属净利润5400万元，总股本6800万股，EPS为0.79元，对应PE为3倍多一点点）。这个时候，洋河已经准备上市了。
唐朝：从濒临破产做到要上市了，此时是否允许核心管理层以较低价格认购股份，那是当时股东的权力。国资委作为当时最大的股东，投票没有，程序合法不？这些才是关键。
不能说他们赚到大钱了，所以违法。很多民企，上市前核心管理层低价入股，甚至白送股份，也是常见的事情。
一心：国资委同意不同意，这个确实是关键。其实这个就是把国资委的股份低价转给管理层，合不合法是关键！
2023年10月28日